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機(jī)構(gòu)：江信基金 宏觀分析：謝愛紅 行業(yè)分析：王偉/俞海洋

　　一、宏觀經(jīng)濟(jì)研究：

　　7月CPI、PPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

　　事件：

　　7月CPI同比增長(zhǎng)-0.3%，預(yù)期-0.5%；PPI同比增長(zhǎng)-4.4%，預(yù)期-4.1%。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　CPI由上月持平轉(zhuǎn)為下降0.3%，其中翹尾因素貢獻(xiàn)了0.1%，新漲價(jià)因素貢獻(xiàn)了-0.4%。分項(xiàng)看，其中，食品價(jià)格由上月增長(zhǎng)+2.3%轉(zhuǎn)為增長(zhǎng)-1.7%，影響CPI-0.31%。食品中，豬肉價(jià)格增長(zhǎng)-26.0%；鮮菜價(jià)格增長(zhǎng)-1.5%。非食品價(jià)格由上月增長(zhǎng)-0.6%轉(zhuǎn)為持平。非食品中，服務(wù)價(jià)格上漲1.2%，其中飛機(jī)票價(jià)格+11.9%，賓館住宿、旅游、電影及演出票價(jià)格分別+13.2%、+13.1%和+5.9%，漲幅均有擴(kuò)大。

　　從CPI分項(xiàng)看，出行鏈和場(chǎng)景類消費(fèi)價(jià)格復(fù)蘇明顯，反映到行業(yè)層面，相關(guān)行業(yè)值得關(guān)注。展望下半年，在貨幣環(huán)境相對(duì)寬松的大環(huán)境下，隨著經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇向好，需求改善，CPI有望逐步回升。

　　7月PPI同比增長(zhǎng)-4.4%，預(yù)期-4.1%，降幅比上月收窄1.0%，略好于預(yù)期。在PPI構(gòu)成中，翹尾影響約為-1.5%，上月為-2.78%；新漲價(jià)影響約為-2.6%。

　　同比看，生產(chǎn)資料價(jià)格增長(zhǎng)-5.5%；生活資料價(jià)格增長(zhǎng)-0.4%。生產(chǎn)資料方面，石油和天然氣開采業(yè)增長(zhǎng)-21.5%，比上月收窄4.1%；煤炭開采和洗選增長(zhǎng)-19.1%，比上月收窄0.2%；石油煤炭及其他燃料加工業(yè)增長(zhǎng)-18.3%，比上月收窄1.8%；化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)增長(zhǎng)-14.2%，比上月收窄0.7%；黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)-10.6%，比上月收窄5.4%；有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長(zhǎng)1.0%，比上月收窄6.2%。上述6個(gè)行業(yè)合計(jì)影響PPI同比下降約3.21%，占總降幅超過70%。另外，文教、工美、體育和娛樂用品制造業(yè)價(jià)格上漲6.3%，電力熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)價(jià)格上漲1.8%，紡織服裝服飾業(yè)價(jià)格上漲1.2%。

　　總體看，上游產(chǎn)業(yè)鏈景氣度有改善，但總體價(jià)格仍呈現(xiàn)出同比下降的態(tài)勢(shì)。整個(gè)能源和工業(yè)原材料上游產(chǎn)業(yè)鏈雖有改善，但景氣度仍較低。公用事業(yè)、文體娛樂和紡織服裝景氣度上行。

　　二、市場(chǎng)策略研究：

　　1、從國(guó)內(nèi)宏觀環(huán)境看，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的三駕馬車：投資、出口和消費(fèi)均相對(duì)較弱。房地產(chǎn)投資目前看仍是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累項(xiàng)，7月份數(shù)據(jù)尚未披露，6月份房地產(chǎn)投資增速是-7.9%，6月份基建投資增速10.2%，制造業(yè)投資增速6.0%，整個(gè)固定資產(chǎn)投資增速3.8%。7月貿(mào)易數(shù)據(jù)進(jìn)一步下滑，進(jìn)口-12.4%，出口-14.5%，雖有部分基數(shù)因素，但總體反映出內(nèi)需和外需的雙重走弱。

　　2、從外部環(huán)境看，歐美致力于打造制造業(yè)閉環(huán)，一方面為脫鉤做準(zhǔn)備，另一方面可以增加就業(yè)，降低國(guó)內(nèi)通脹率。根據(jù)美國(guó)“回流倡議”組織的數(shù)據(jù)，2022年通過制造業(yè)回流與外商直接投資渠道，美國(guó)吸引了超過36萬個(gè)崗位回流至美國(guó)，2023年崗位數(shù)量預(yù)計(jì)將達(dá)到40萬個(gè)以上。展望未來，美國(guó)制造業(yè)回流的趨勢(shì)會(huì)持續(xù)且加速。預(yù)計(jì)到2025年將有超過80%的美國(guó)企業(yè)部分或全部回流其制造業(yè)業(yè)務(wù)。這一現(xiàn)象體現(xiàn)在，一是近年來墨西哥“近岸外包”的業(yè)務(wù)快速上升，二是美國(guó)推動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈遷出中國(guó)的速度持續(xù)加快。美國(guó)制造業(yè)回流，主要以計(jì)算機(jī)電子、化工、電氣設(shè)備行業(yè)為主。這也不難理解為何中國(guó)進(jìn)出口超預(yù)期下滑，其實(shí)長(zhǎng)三角和珠三角的一些外資企業(yè)或者給歐美做配套的企業(yè)，很大一部分是來料加工，這部門企業(yè)遷出去，體現(xiàn)在貿(mào)易層面，就是進(jìn)出口雙下降。

　　3、國(guó)內(nèi)目前面臨雙重壓力，內(nèi)需不足，外需下降。這兩塊都是難點(diǎn)，內(nèi)需拉動(dòng)，刺激消費(fèi)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，必須要增加居民收入，或者讓財(cái)富增值，才能提升消費(fèi)動(dòng)力，在當(dāng)前外部環(huán)境下外需改善更難。基于中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量較大，放長(zhǎng)周期看，經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)，大概率是常態(tài)。低速增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)，映射到行業(yè)和企業(yè)層面看，是機(jī)會(huì)不多，生意不太好做，映射到個(gè)人層面，社會(huì)階層固化，年輕人的機(jī)會(huì)沒有以前多了。

　　4、從政策的角度看，7月政治局會(huì)議提前召開，指出了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨困難和挑戰(zhàn)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能做了積極表態(tài)，尤其是對(duì)于房地產(chǎn)，使用“供求關(guān)系發(fā)生重大變化”的措辭。對(duì)地方債問題，指出“制定實(shí)施一攬子化債方案”并且提及“要活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”。整體而言會(huì)議相關(guān)表述超出市場(chǎng)預(yù)期。說明了上層對(duì)于經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)有了底線，這樣看，市場(chǎng)在政策方面，預(yù)期最悲觀的時(shí)候逐漸過去了。后續(xù)要看，一系列具體政策和措施的出臺(tái)以及效果。

　　政策吹風(fēng)的時(shí)候，對(duì)政策最敏感的是順周期板塊：非銀、銀行、地產(chǎn)、建筑建材是近期漲幅靠前的板塊。再回歸到經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低速增長(zhǎng)，房地產(chǎn)供需格局已經(jīng)發(fā)生了根本變化等一系列問題。所以順周期板塊在這種背景下，反彈快，持續(xù)性存疑。

　　就券商而言，三大塊業(yè)務(wù)：經(jīng)紀(jì)、投行和自營(yíng)，如果確實(shí)可持續(xù)，至少有成交量要持續(xù)放大，格局和政策好，傭金率沒有下滑，有賺錢效應(yīng)，自營(yíng)才能賺到錢，IPO不能放緩。如果這三塊都不成立，或者有兩塊不成立，那么券商的行情也只是風(fēng)險(xiǎn)偏好上升和估值修復(fù)推動(dòng)的反彈。

　　5、從估值的角度看，目前市場(chǎng)的總體估值水平較低，處于近10年來歷史分位數(shù)的40%以下。

　　A股整體PE 為17.9倍，處于歷史39%分位；

　　中證500指數(shù)PE為 23.7倍，處于歷史19%分位；

　　創(chuàng)業(yè)板指數(shù)PE為32.4倍，處于歷史5%分位。

　　接下來市場(chǎng)的預(yù)期是各種細(xì)化政策落地。如果7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期下滑，政策可能會(huì)來的快一些。另外一種可能是，政策落地狀況低于預(yù)期，這個(gè)需要觀察和跟進(jìn)。

1. 　　6、下面談一下在整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞和發(fā)展階段進(jìn)入新時(shí)代之后，如何優(yōu)選行業(yè)。在存量博弈中尋找增量，增量的來源：科技創(chuàng)新帶來的供給增量，比如：AI+、新能源電池產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)合集流體、一體化壓鑄、固態(tài)電池等；比如：政策提供增量，政府層面主導(dǎo)的信創(chuàng)、數(shù)據(jù)中心建設(shè)以及其他關(guān)于數(shù)字基建領(lǐng)域的投資。一些受益于歐美制造業(yè)回流，帶來出口增量的機(jī)械類公司?？傊?，高端制造，國(guó)產(chǎn)替代、國(guó)防軍工，這些和大國(guó)崛起以及高質(zhì)量發(fā)展相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)域未來5-10都是可以跑贏市場(chǎng)均值領(lǐng)域，也是大國(guó)崛起的必由之路。

　　自下而上選擇標(biāo)的，應(yīng)尋找本身競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、格局優(yōu)化的企業(yè)。在經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)的背景下，未來投資的核心任務(wù)，大概率是如何尋找，高速成長(zhǎng)、高資本回報(bào)率的優(yōu)秀成長(zhǎng)企業(yè)。

　　三、行業(yè)研究：

　　人工智能：

　　7月13日，國(guó)家網(wǎng)信辦等七部門聯(lián)合公布《生成式人工智能服務(wù)管理暫行辦法》，提出對(duì)生成式人工智能服務(wù)實(shí)行包容審慎和分類分級(jí)監(jiān)管，同時(shí)將于8月15日實(shí)施。相比此前的征求意見稿，本次的《辦法》強(qiáng)調(diào)促進(jìn)算力資源協(xié)同共享，提升算力資源利用效能;強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)資源，推動(dòng)公共數(shù)據(jù)分類分級(jí)有序開放，擴(kuò)展高質(zhì)量的公共訓(xùn)練數(shù)據(jù)資源;并在用戶信息方面，強(qiáng)調(diào)生成式人工智能提供者應(yīng)當(dāng)與注冊(cè)其服務(wù)的使用者簽訂服務(wù)協(xié)議，明確雙方權(quán)利義務(wù)。隨著生成式AI管理制度不斷完善，模型層和應(yīng)用層的商業(yè)化落地有望進(jìn)一步加速，多家B端應(yīng)用廠商已進(jìn)入到產(chǎn)品發(fā)布、銷售推廣、標(biāo)桿項(xiàng)目落地的跑馬圈地階段，并有望加速進(jìn)入業(yè)績(jī)兌現(xiàn)期。

　　汽車市場(chǎng)概況：

　　7月汽車銷量出現(xiàn)下滑。原因一方面是由于7月是乘用車市場(chǎng)的傳統(tǒng)銷售淡季，需求相對(duì)較弱。另一方面，主要是消費(fèi)刺激政策導(dǎo)致去年同期的銷量高基數(shù)。另外，汽車出口和新能源汽車銷售在7月繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，自主品牌市占率持續(xù)提升，這也是我國(guó)汽車行業(yè)近年來的主要特征。

　　具體數(shù)據(jù)上，7月，汽車產(chǎn)銷分別為240萬輛和238.7萬輛，環(huán)比下降6.2%和9%；同比下降2.2%和1.4%。1-7月，汽車銷量為1562.6萬輛，同比增長(zhǎng)7.9%，較1-6月下滑1.9個(gè)百分點(diǎn)。

　　車型：

　　7月，乘用車銷量為210萬輛，環(huán)比下降7.4%，同比下降3.4%。1-7月，乘用車銷量為1336.8萬輛，6.7%。

　　7月，商用車國(guó)內(nèi)銷量22.1萬輛，環(huán)比下降22.5%，同比增長(zhǎng)12%。商用車出口6.6萬輛，環(huán)比下降5.7%，同比增長(zhǎng)36.2%。1-7月，商用車國(guó)內(nèi)銷量183.1萬輛，同比增長(zhǎng)12.6%;商用車出口42.7萬輛，同比增長(zhǎng)32.5%。

　　驅(qū)動(dòng)類型：

　　7月，新能源汽車銷量為78萬輛（含出口），同比增長(zhǎng)31.6%，滲透率為32.7%。

　　1-7月，新能源汽車總銷量為452.6萬輛，同比增長(zhǎng)41.7%，滲透率為29%。

　　7月，傳統(tǒng)燃油乘用車國(guó)內(nèi)銷量為112.6萬輛，環(huán)比下滑10.9%，同比下滑20.6%。

　　品牌：

　　7月，自主品牌乘用車銷量為120.1萬輛，同比增長(zhǎng)11.4%，市場(chǎng)份額為57.2%，比去年同期上升了7.6個(gè)百分點(diǎn)。1-7月，自主品牌乘用車市場(chǎng)份額為53.8%，份額比去年同期上升了6.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　出口：

　　7月，汽車出口39.2萬輛，環(huán)比增長(zhǎng)2.7%，同比增長(zhǎng)35.1%。

　　1-7月，汽車出口253萬輛，同比增長(zhǎng)67.9%。

　　庫存：

　　7月，經(jīng)銷商庫存為1.7X，環(huán)比上升26%，同比上升17%。一般來講，低于0.8為庫存短缺，0.8-1.2為合理庫存，1.5X為庫存警戒位，2.5X為庫存過高。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。基金的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)、權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例及投資基金可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)請(qǐng)投資者仔細(xì)閱讀基金法律文件以及基金管理人及銷售機(jī)構(gòu)官網(wǎng)產(chǎn)品頁面的介紹?；鸸芾砣顺兄Z以誠(chéng)實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)基金募集的注冊(cè)，并不表明其對(duì)基金的價(jià)值和收益作出實(shí)質(zhì)性判斷和保證，也不表明投資于本基金沒有風(fēng)險(xiǎn)。投資者購(gòu)買基金時(shí)應(yīng)詳細(xì)閱讀本基金的基金合同和招募說明書等法律文件，了解基金的具體情況。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。