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　　機(jī)構(gòu)：江信基金  宏觀分析：謝愛紅  行業(yè)分析：王偉/俞海洋  

　　一、 宏觀經(jīng)濟(jì)研究：

　　三季度GDP同比4.9%、前值6.3%，預(yù)期4.5%。9月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比4.5%前值4.5%，預(yù)期4.6%；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比6.8%、前值7%，預(yù)期4.9%；固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比3.1%、前值3.2%，預(yù)期3.1%。

　　GDP總量超預(yù)期，投資需求帶動(dòng)生產(chǎn)擴(kuò)張，需求同步回升，經(jīng)濟(jì)筑底回升跡象明顯。三季度GDP同比4.9%，前三季度兩年復(fù)合增速分別為4.7%、3.3%、4.4%，復(fù)蘇趨勢(shì)較為明確。如果四季度兩年復(fù)合增速繼續(xù)延續(xù)三季度的4.4%，將進(jìn)一步鞏固復(fù)蘇勢(shì)頭，全年實(shí)際GDP兩年復(fù)合增速4.2%，23年GDP同比在5.5%左右，將大幅高于市場(chǎng)預(yù)的5.0%-5.2%。

　　三季度GDP增速超預(yù)期的主要原因如下：首先8-9月出口降幅收窄，單9月份，環(huán)比增長5%，幾乎為季節(jié)性均值的一倍；其次，消費(fèi)在三季度大幅回升，8-9月增速分別為5.0%和4.0%，4-7月的兩年復(fù)合增速分布在2.9%左右；第三，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)8-9月分別為4.3%和4.1%，而4-7月兩年復(fù)合增速均值為3.3%。

　　分項(xiàng)看：

　　9月工業(yè)增加值同比4.5%，去年基數(shù)較高，所以持平前值已經(jīng)很不錯(cuò)了。從結(jié)構(gòu)看，原煤、鋼材、水泥、乙烯等普遍減速，新能源汽車產(chǎn)量也有所下降，增速環(huán)比低了1.3%。同比增速上升的主要是發(fā)電量、有色金屬、智能手機(jī)、工業(yè)機(jī)器人等。

　　9月社零同比增長5.5%，高于前值的4.6%。兩年復(fù)合增速高于8月的主要是糧油食品、日用品、體育娛樂用品、中西藥品、建筑裝潢、通訊器材、汽車等。其中大部分門類表觀增速均高于8月。

　　9月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比2.5%，高于前值的2.0%，其中基建和制造業(yè)投資有不同程度加速，地產(chǎn)投資同比增速繼續(xù)下行?；ㄔ鏊倏傮w保持較快增長，前三季度累計(jì)同比增長8.6%（去年同期為11.5%）。包含2020年在內(nèi)的三年復(fù)合增速也達(dá)6.7%，遠(yuǎn)超GDP增速。

　　9月制造業(yè)投資當(dāng)月同比7.9%，前值7.1%，環(huán)比持續(xù)改善，制造業(yè)中的部分行業(yè)仍維持高增速。從結(jié)構(gòu)看，9 月專用設(shè)備制造業(yè)、汽車制造業(yè)、鐵路船舶航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械和器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造單月投資增速均在10%以上，其中汽車接近30%，其他運(yùn)輸設(shè)備、電氣機(jī)械超過30%。

　　9月地產(chǎn)投資增速仍較弱，銷售、新開工、資金到位數(shù)據(jù)，均仍在雙位數(shù)負(fù)增長區(qū)間；投資完成額增速還在繼續(xù)下降。

　　總體看，三季度GDP超預(yù)期，還有一個(gè)因素是平減指數(shù)略高于二季度約0.12個(gè)百分點(diǎn)。從宏觀到中觀，23年三季度企業(yè)營收和盈利增速將好于預(yù)期。此外，市場(chǎng)或許會(huì)擔(dān)心，全年GDP增長目標(biāo)大概率超預(yù)期完成后，穩(wěn)增長政策的緊迫性和力度是否會(huì)降低。事實(shí)上，如果23年GDP增速達(dá)到5.5%，相應(yīng)24年增長目標(biāo)將會(huì)相應(yīng)上調(diào)至5.0%之上，這一目標(biāo)仍需要政策保持積極。所以，目前看市場(chǎng)對(duì)政策展望過于悲觀。

　　二、市場(chǎng)策略研究：

　　從上面宏觀分析的結(jié)果看，GDP和工業(yè)增加值增速的低點(diǎn)已過，說明企業(yè)盈利的低點(diǎn)將逐步過去。由于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)總量和絕大多數(shù)分項(xiàng)超預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)于后續(xù)穩(wěn)增長政策的力度和緊迫性存疑，導(dǎo)致對(duì)市場(chǎng)較悲觀。此外，四季度往往也是市場(chǎng)進(jìn)行高低切換的時(shí)段，全年表現(xiàn)好的行業(yè)，將逐步被景氣度邊際改善明顯且處于市場(chǎng)低點(diǎn)的行業(yè)取代。一方面是資金的博弈，另一方面也是為明年長線布局做準(zhǔn)備。所以，還是要謹(jǐn)慎追高，在市場(chǎng)偏弱的情況下，保守策略是尋找確定性強(qiáng)，安全邊際足夠的標(biāo)的，可以少量資金（低于10%）去追蹤市場(chǎng)熱點(diǎn)，博取短期收益。

　　近期熱點(diǎn)的方面，仍聚焦在華為產(chǎn)業(yè)鏈，包括：汽車、5.5G、華為移動(dòng)支付、油服，存儲(chǔ)芯片（Nand Flash）、減肥藥、國產(chǎn)算力等。在市場(chǎng)大的主線出現(xiàn)之前，市場(chǎng)仍會(huì)持續(xù)低迷，成交量萎縮，但熱點(diǎn)會(huì)反復(fù)炒作。因?yàn)闊狳c(diǎn)短期無法證偽，長期想象空間較大，且標(biāo)的相對(duì)市值較小，容易撬動(dòng)。

　　從中長期角度看，繼續(xù)重視具有自身產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)或景氣靠前的行業(yè)，如有進(jìn)口替代邏輯的新材料、高端裝備、自身產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)較強(qiáng)的華為產(chǎn)業(yè)鏈（目前已分化）以及受益于AI的人工智能，此外，半導(dǎo)體（半導(dǎo)體設(shè)計(jì)、半導(dǎo)體封測(cè)、存儲(chǔ)）、家電、機(jī)械、風(fēng)電、光伏等，這些行業(yè)需重點(diǎn)關(guān)注景氣度向上的拐點(diǎn)；另一類需關(guān)注紅利類資產(chǎn)，紅利指數(shù)年初至今上漲7%，也大幅跑贏大盤及滬深300等寬基指數(shù)。因?yàn)樵擃愘Y產(chǎn)盈利穩(wěn)定、波動(dòng)率較低、且高股息，具有更高的確定性，比如公用事業(yè)、電力、舊能源（煤炭、石油）、交運(yùn)等。此外，處于低位的醫(yī)藥板塊值得重視，人口老齡化的大邏輯仍在，且醫(yī)藥反腐已告一段落。從更長的周期看，由于上市公司總量不斷攀升，作為大資金而言，很難通過不斷追逐熱點(diǎn)博取收益，應(yīng)該從產(chǎn)業(yè)周期的大邏輯去配置絕大多數(shù)資金，結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)收益比確定進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)和節(jié)奏。

　　三、 行業(yè)研究：

　　計(jì)算機(jī)行業(yè)：

　　10月17日，美國商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）更新了針對(duì)人工智能（AI）芯片的出口管制規(guī)定，計(jì)劃阻止英偉達(dá)等公司向中國出口先進(jìn)的AI芯片。根據(jù)最新的規(guī)則，英偉達(dá)包括A800和H800在內(nèi)的芯片對(duì)華出口都將受到影響。此外，摩爾線程、壁仞高科技等13家中國GPU企業(yè)被列入實(shí)體清單。

　　10月19日，上海市人民政府發(fā)布《上海市進(jìn)一步推進(jìn)新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行動(dòng)方案（ 2023-2026年） 》。《方案》指出，打造超大規(guī)模自主可控智能算力基礎(chǔ)設(shè)施，支持有關(guān)創(chuàng)新平臺(tái)牽頭建設(shè)自主可控智能算力重大科技基礎(chǔ)設(shè)施，打造基于自主可控通用人工智能芯片、自主可控光電混合計(jì)算芯片、自主可控訓(xùn)練框架、自主可控全光交換網(wǎng)絡(luò)的超大規(guī)模智能算力集群，率先爭取形成支撐萬億級(jí)參數(shù)大模型訓(xùn)練的自主可控智算能力，服務(wù)重點(diǎn)企業(yè)的大模型訓(xùn)練需求。我們判斷無論英偉達(dá)等高端制程芯片是否受到出口限制，算力自主可控都將是我國未來數(shù)字基建發(fā)展的重要方向。

　　汽車行業(yè)：

　　1. 上周行情概覽：滬深300指數(shù)下跌4.17%。汽車行業(yè)指數(shù)下跌3.05%，跌幅小于滬深300指數(shù)，在申萬31個(gè)一級(jí)行業(yè)中，位列第9位。煤炭喊個(gè)與指數(shù)下跌0.83%，跌幅最小，通信指數(shù)下跌7.35%，跌幅最大。

　　2. 汽車行業(yè)二級(jí)子板塊：乘用車上漲0.58%，漲幅最大；摩托車及其他下跌8.21%，跌幅最大。

　　3. 個(gè)股漲跌：汽車板塊內(nèi)共有251只個(gè)股，上周個(gè)股跌多漲少，其中30只個(gè)股上漲，220只個(gè)股下跌。漲跌幅均值為3.90%，中值為4.12%。漲幅最大的個(gè)股是：圣龍股份(61.06%)；跌幅最大的個(gè)股是：光洋股份(-19.96%)。

　　4. 估值：截止2023年10月20日，滬深300市盈率為11.1X，汽車行業(yè)的估值為27.4X。

　　在我國汽車工業(yè)的營收規(guī)模及利潤規(guī)模不斷擴(kuò)大的同時(shí)，汽車行業(yè)估值(PE-TTM)中樞也逐步上行，近20年的PE中樞值為20.38X，近10年中樞值為22.59X，近5年中樞值為28.17X，近3年中樞值為30.68X，這一特征也符合當(dāng)下汽車行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)大趨勢(shì)，即：新能源汽車滲透率快速上行，智能駕駛等高科技配置滲透率迅速提升。

　　考慮到行業(yè)發(fā)展背景（內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變更）和行業(yè)屬性（制造業(yè)屬性+科技屬性），2019年至今的估值數(shù)據(jù)更具統(tǒng)一性。

　　當(dāng)前，PE-TTM為27.38倍，分位數(shù)（2019年至今）為38.91%；PB-TTM為2.18，分位數(shù)為55.29%；市銷率為1.04，分位數(shù)為46.17%。以上數(shù)據(jù)顯示，汽車行業(yè)整體估值位于2019年以來的中樞區(qū)間。

　　重要信息：

　　工信部：加快制定調(diào)整減免車輛購置稅新能源汽車產(chǎn)品技術(shù)要求

　　工信部將深入實(shí)施《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035年）》，完善工作舉措、加強(qiáng)部門協(xié)同，推動(dòng)新能源汽車產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。統(tǒng)籌推進(jìn)技術(shù)攻關(guān)、推廣應(yīng)用、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等工作，加快電動(dòng)化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化發(fā)展。持續(xù)擴(kuò)大國內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模。加快制定調(diào)整減免車輛購置稅新能源汽車產(chǎn)品技術(shù)要求，啟動(dòng)公共領(lǐng)域車輛全面電動(dòng)化先行區(qū)試點(diǎn)、智能網(wǎng)聯(lián)汽車準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)，深入開展新能源汽車下鄉(xiāng)活動(dòng)，持續(xù)做大國內(nèi)市場(chǎng)基本盤。加快電動(dòng)汽車和動(dòng)力電池安全、自動(dòng)駕駛、操作系統(tǒng)等標(biāo)準(zhǔn)制修訂工作。加強(qiáng)生產(chǎn)準(zhǔn)入管理和事中事后監(jiān)管，守牢新能源汽車安全底線，讓消費(fèi)者喜歡買、放心用。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)等級(jí)、權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例及投資基金可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)請(qǐng)投資者仔細(xì)閱讀基金法律文件以及基金管理人及銷售機(jī)構(gòu)官網(wǎng)產(chǎn)品頁面的介紹?；鸸芾砣顺兄Z以誠實(shí)信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運(yùn)用基金資產(chǎn)，但不保證基金一定盈利，也不保證最低收益。中國證監(jiān)會(huì)對(duì)基金募集的注冊(cè)，并不表明其對(duì)基金的價(jià)值和收益作出實(shí)質(zhì)性判斷和保證，也不表明投資于本基金沒有風(fēng)險(xiǎn)。投資者購買基金時(shí)應(yīng)詳細(xì)閱讀本基金的基金合同和招募說明書等法律文件，了解基金的具體情況。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。